La Integración de Activos Alternativos en las Carteras de las AFPs
Habilitación y Oportunidades
El 25 de octubre se aprobó una resolución crucial que incorpora los activos alternativos dentro del Régimen de Inversión de los Fondos de Pensiones (AFPs). Esta medida tiene como objetivo principal permitir que las AFPs alcancen mejores rentabilidades en el largo plazo, lo que a su vez se traduciría en una mejora de las pensiones de los afiliados.
A la fecha de la aprobación, las AFPs mantenían aproximadamente un 2,5% de su patrimonio en activos alternativos, incluyendo capital privado, deuda privada, inmobiliarias e infraestructura. La mayoría de estas inversiones se concentraban en fondos de capital privado. Esta concentración se explica porque, hasta antes de la modificación del Régimen de Inversión, los activos alternativos estaban sujetos a límites de activos restringidos, lo que llevó a que las inversiones se orientaran hacia aquellas clases de activos con mayor rentabilidad esperada.
Vehículos de Inversión Permitidos
La normativa permite la inversión en diversos vehículos para acceder a estos activos:
- Vehículos para llevar a cabo inversión en activos de capital privado extranjeros: Esto incluye activos de capital asociados a los sectores de infraestructura e inmobiliario, entre otros. Se contemplan estructuras como limited partnerships (LP), limited liability companies (LLC) y otros vehículos de funcionamiento equivalente.
- Vehículos para llevar a cabo inversión en deuda privada extranjera.
Requisitos y Límites para la Inversión en Alternativos
Como requisito fundamental para invertir en activos alternativos, las AFPs deberán contar con políticas de inversión y de gestión de riesgos específicas. Además, los Fondos de Pensiones podrán invertir en alternativos que cuenten con la aprobación de la Comisión Clasificadora de Riesgo (CCR). En cuanto a los límites de inversión en activos alternativos, el Banco Central ha asignado los siguientes máximos para los distintos tipos de fondos:
- Fondo A: 10%
- Fondo B: 8%
- Fondo C: 6%
- Fondo D: 5%
- Fondo E: 5%
El Desafío de las "Comisiones Ocultas"
Un aspecto relevante que no fue abordado directamente en la modificación del Régimen de Inversión, pero que es igualmente importante para la plena integración de los activos alternativos, son las comisiones de intermediación, también conocidas como "comisiones ocultas o fantasmas". Estas son las comisiones que las AFPs pagan por la gestión de activos, tanto en Chile como en el extranjero, con cargo a los ahorros totales de los fondos de pensiones.
El término "comisiones ocultas o fantasmas" fue popularizado por la presidenta Michelle Bachelet durante un debate previsional. Sin embargo, es importante señalar que la Superintendencia de Pensiones ha publicado estas comisiones trimestralmente en su página web. La persistencia de dudas sobre estas comisiones, y si las AFPs deberían pagarlas con patrimonio propio o no, podría dificultar que los fondos de pensiones aumenten su exposición a todas las clases de activos alternativos incorporadas en la reforma.
Las visiones sobre las "comisiones fantasmas" en las pensiones
Impacto General de las Modificaciones
Definitivamente, las modificaciones al Régimen de Inversión de las AFPs que incorporan a los activos alternativos representan un paso esperado y necesario. Estas medidas buscan llevar las carteras de las AFPs a estándares internacionales y diversificarlas adecuadamente, reconociendo el verdadero horizonte de inversión a largo plazo de los fondos de pensiones.
Normativa General y Límites de Inversión de los Fondos de Pensiones
Objetivos y Principios de Inversión
Las inversiones que se efectúen con recursos de un Fondo de Pensiones tendrán como único objetivo la obtención de una adecuada rentabilidad y seguridad. Los recursos del Fondo de Pensiones deberán ser invertidos de conformidad con las normas establecidas en el Decreto Ley N° 3.500 de 1980.
Instrumentos y Registros Obligatorios
Ciertos instrumentos, como los seriados y los señalados en diversas letras del numeral II.1 del Régimen de Inversión de los Fondos de Pensiones, deberán estar inscritos en el respectivo Registro de Valores que lleva la Comisión para el Mercado Financiero (CMF), de acuerdo con la Ley N° 18.045.
Además, las acciones y los títulos representativos de mutuos hipotecarios endosables no residenciales que sean objeto de inversión directa, deberán ser custodiados en empresas de depósito de valores a que se refiere la Ley N° 18.876.
Operaciones Permitidas y Restricciones
Sin perjuicio de lo anterior, las Administradoras podrán efectuar el reemplazo o canje, directamente con el emisor, de instrumentos emitidos por el Banco Central de Chile, siempre que dicho acto no implique alteración o novación de la obligación contraída. Asimismo, las Administradoras de Fondos de Pensiones podrán canjear acciones por valores de oferta pública cuando participen con recursos de los Fondos de Pensiones en las ofertas públicas de adquisición de acciones conforme a la Ley N° 18.045. También podrán efectuar el canje de bonos extranjeros de un mismo emisor cuando este sea obligatorio, velando siempre por el mejor interés de los Fondos de Pensiones.
Se establece una restricción clara: las Administradoras no podrán contraer, a nombre del Fondo de Pensiones, obligaciones a plazo como forma de financiar las adquisiciones de instrumentos financieros o para otros fines.
Inversión en Activos Específicos
Los títulos representativos de oro deberán corresponder a vehículos de inversión transables en un mercado secundario formal externo, cuyo objetivo sea seguir el precio de mercado del oro, con subyacentes respaldados por oro (físico o contratos de futuros).
Para los títulos representativos de facturas, solo podrán ser objeto de inversión aquellos inscritos en el Registro de Productos de la Bolsa de Productos, que cumplan las condiciones para ser transados y representen facturas de un único pagador inscrito en el registro de valores de la CMF. Para valorización, se considerarán como un instrumento de intermediación financiera nacional.
Los títulos representativos de mutuos hipotecarios endosables no residenciales que sean objeto de inversión directa, también deberán estar inscritos en el Registro de Productos de la Bolsa de Productos y cumplir con la normativa bursátil.
El Encaje de las Administradoras
Con el objeto de garantizar la rentabilidad a que se refiere el artículo 37 del D.L. N° 3.500, las Administradoras deberán mantener un activo denominado Encaje, equivalente al uno por ciento (1%) de cada tipo de Fondo de Pensiones.
Determinación de Límites de Inversión
Para la determinación de los límites de inversión de cualquier Tipo de Fondo de Pensiones, tanto por instrumento como por emisor, el valor del fondo se entiende como la suma del valor de su cartera de instrumentos financieros, las garantías entregadas en efectivo a cámaras de compensación o contrapartes, y el saldo de sus cuentas corrientes de banco de inversiones nacionales y extranjeras. Esta medición considera la inversión directa e indirecta, incluyendo los excesos de inversión referidos en los artículos 45 y 47 del D.L. N° 3.500.
En el caso de títulos garantizados, el límite de inversión se fijará respecto del garante del instrumento, solo si este responde al menos de forma subsidiaria de la obligación. Para determinar la inversión en el extranjero a través de fondos mutuos y de inversión nacionales, se utilizarán los estados financieros trimestrales. La exposición en el extranjero a través de instrumentos derivados se calculará sumando la posición activa o pasiva en el activo subyacente extranjero y restando la deuda o inversión asociada. La Norma de Carácter General N° 267 agregó esta disposición.
Para el cálculo de ciertos límites, no se considerarán los títulos representativos de índices autorizados ni las cuotas de fondos de inversión y fondos mutuos cuando sus carteras estén constituidas preferentemente por títulos de deuda. La clasificación de un fondo mutuo nacional o extranjero como instrumento representativo de deuda dependerá de la composición de su cartera, según la Norma de Carácter General N° 256. Estas condiciones regirán si las inversiones subyacentes corresponden al menos al 95% del valor de la cartera.
Las Administradoras son responsables de proporcionar a la Superintendencia los estados financieros y otra información para verificar que las inversiones en acciones y/o deuda de sociedades cumplan con ciertos porcentajes (al menos 90% en inversiones específicas). En caso de no proporcionar la información necesaria para la deuda privada extranjera, la inversión se considerará como capital privado extranjero. Los vehículos que aún no realicen inversiones se clasificarán como deuda privada extranjera si su reglamento define que el objetivo del fondo es invertir principalmente en instrumentos de deuda.
Trimestralmente se revisarán las carteras de inversión de los fondos mutuos y de inversión nacionales, y semestralmente para los extranjeros, para capturar modificaciones que impliquen cambios en el tipo de instrumento invertido. Si los Fondos de Pensiones adquieren cuotas no valoradas por la Superintendencia, la Administradora deberá constatar la conformación de la cartera y lo establecido en el reglamento o prospecto para determinar si está constituida preferentemente por títulos de deuda, según la Norma de Carácter General N° 300.
Restricciones por Categoría y Riesgo
La Superintendencia informará periódicamente la presencia bursátil de las acciones, según la CMF, para determinar si pertenecen a la categoría restringida. Las Administradoras deben considerar las últimas clasificaciones de riesgo vigentes, rigiendo la indicativa de mayor riesgo, salvo excepciones.
Para efectos de diversificación, la Superintendencia informará las series de instrumentos (conjunto de instrumentos con idénticas características de emisión, vencimiento, tasa, amortización, rescate, garantías y reajuste). El límite para instrumentos de renta variable de categoría restringida se considera un sublímite del límite para la categoría general. Para el cálculo del límite, se considerará diariamente la suma de las valorizaciones (mark to market) positivas y negativas de los contratos en términos netos por contraparte, menos el valor de las garantías recibidas.
Los límites específicos incluyen:
- Para títulos representativos de facturas de un mismo emisor: 0,5% del valor del fondo (asimilado a título de deuda con clasificación menor a BBB o sin clasificación).
- Para títulos representativos de mutuos hipotecarios endosables (residenciales y no residenciales) de un mismo emisor: 0,5% del valor del fondo (asimilado a título de deuda con clasificación menor a BBB o sin clasificación).
- Para acciones de una sociedad nacional cerrada y de una sociedad por acciones (SpA), la suma de las inversiones de los Fondos de Pensiones de una misma Administradora no podrá exceder del 49% del total de acciones suscritas de dicha sociedad.
- Para acciones de una sociedad en comandita por acciones nacionales, la suma de las inversiones de los Fondos de Pensiones no podrá exceder del 99% del total de acciones suscritas de dicha sociedad.
Factores Adicionales para Restricciones
Para aplicar las restricciones de inversión en instrumentos de deuda emitidos por empresas, la Superintendencia informará periódicamente el valor del activo de cada sociedad. Se entenderá por presencia ajustada el porcentaje de días, durante los últimos 180 días hábiles bursátiles, en que se registren transacciones bursátiles totales diarias que hayan alcanzado un monto mínimo definido. Esta información será proporcionada trimestralmente por la Superintendencia de Valores y Seguros.
El factor de concentración se determinará en función del porcentaje efectivo de la propiedad concentrada, así como el grado de concentración máximo permitido por los estatutos de la sociedad, y si esta se encuentra sujeta al Título XII del D.L. N° 3.500. La Superintendencia de Valores y Seguros proporcionará esta información trimestralmente. Finalmente, el factor de diversificación se determinará en función de la proporción de los activos totales de un fondo de inversión.
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